Борьба с инфляцией закончена. Мы победили с минимальными потерями", - написал известный экономист и нобелевский лауреат Пол Кругман в своем блоге в октябре 2023 года. Многие экономисты не согласны с Кругманом и утверждают, что праздновать победу преждевременно.
Это связано с тем, что текущий уровень инфляции в США все еще далек от целевого уровня в 2%.
Годовой темп роста индекса цен расходов на личное потребление (PCE), на который ориентируется ФРС, в октябре снизился до 3% по сравнению с 5,5% в начале 2023 года. Базовая инфляция, исключающая наиболее волатильные ценовые компоненты (продукты питания и энергоносители), также замедлилась до 3,5 %. Ожидается, что в 2023 году рост ВВП составит около 2 %, что близко к долгосрочным потенциальным темпам роста экономики США. Уровень безработицы осенью немного вырос, но остается исторически низким - 3,9 %. Долгосрочные инфляционные ожидания населения и финансовых рынков остаются в значительной степени устоявшимися: к концу ноября фондовый индекс S&P 500 был на 19 % выше, чем в начале года, а индекс высокотехнологичных компаний Nasdaq - на 37 %. В целом ФРС удалось обеспечить экономике США не только "мягкую посадку", но даже "идеальную дезинфляцию". Таким образом, цикл повышения процентных ставок, похоже, завершен.
Однако курс на 2023 год был не таким радужным, как может показаться на первый взгляд. Между инфляцией и рецессией ФРС пришлось столкнуться с рядом неожиданных препятствий.
Начало года: приоритет инфляции
В начале 2023 года главным приоритетом ФРС оставался контроль над инфляцией: повышение процентных ставок, начавшееся в 2022 году, привело к снижению потребительской инфляции, а годовой прирост индекса цен расходов на личное потребление (PCE) упал с 7,1 % в июне 2022 года до 5,5 % в январе 2023 года. Однако инфляция оказалась более устойчивой, чем ожидалось. Это было обусловлено ускорением роста заработной платы на фоне напряженной ситуации на рынке труда и рекордно низкого уровня безработицы, а также более высокими инфляционными ожиданиями в краткосрочной перспективе.
Несмотря на благоприятную ситуацию с занятостью, члены Федерального комитета по открытым рынкам (FOMC) отметили небольшое ужесточение условий кредитования и охлаждение экономики, особенно в секторах, чувствительных к процентным ставкам (например, в инвестициях, строительстве и банковской сфере). Тем не менее, риск рецессии оставался небольшим, и ФРС продолжила политику ужесточения: коридор процентных ставок был повышен с 4,25-4,5 % в декабре 2022 года до 4,5-4,75 % в феврале 2023 года.
Неспокойный март: банковский мини-кризис
В марте 2023 года ФРС и экономические власти США ждал самый неприятный сюрприз. Рост процентных ставок привел к серьезным нереализованным убыткам на балансах банков, владеющих крупными пакетами долгосрочных ценных бумаг с фиксированной доходностью. Неожиданное бегство вкладчиков из Silicon Valley Bank и First Republic Bank, в которых хранилось много крупных депозитов, не застрахованных Федеральной корпорацией страхования депозитов (FDIC), вынудило эти банки продавать долгосрочные облигации по низкой рыночной стоимости, чтобы пополнить ликвидность и вернуть деньги вкладчикам, что поставило их на грань краха. Банки были вынуждены продавать долгосрочные облигации по низкой рыночной стоимости, чтобы пополнить ликвидность и расплатиться с вкладчиками, и оказались на грани краха. Два других банка, специализирующихся на криптовалютах, - Silvergate Bank и Signature Bank - столкнулись с аналогичными проблемами: отток клиентов был вызван в основном банкротством криптовалютной биржи FTX и падением цен на криптовалютном рынке. Это напоминает 1980-е годы, когда масштабное повышение процентных ставок для борьбы с инфляцией спровоцировало крупный банковский кризис и привело к банкротству трети ссудо-сберегательных ассоциаций США.
Реакция ФРС была незамедлительной. 12 марта ФРБ запустил механизм срочного банковского финансирования (BTFP), позволяющий банкам и другим депозитным учреждениям закладывать государственные облигации и другие долговые ценные бумаги в качестве обеспечения ликвидности по номинальным, а не рыночным ценам. Это позволило банкам пополнять свои ликвидные средства, не неся потерь от роста процентных ставок. Кроме того, чтобы успокоить финансовые рынки, ФРС облегчила доступ к кредитам через дисконтное окно и расширила своп-операции с другими центральными банками.
В итоге самых печальных последствий удалось избежать. Кризис носил локальный характер и не представлял серьезного системного риска для банковской системы США. Падение фондового рынка и рост неопределенности носили временный характер. Кроме того, влияние этого мини-кризиса на реальную экономику осталось практически неосознанным.
Апрель-июль: "идеальная дезинфляция"
Справившись с банковским мини-кризисом, ФРС вернулась к своей главной цели - борьбе с инфляцией. Повышение процентных ставок продолжалось до июля, когда целевой коридор для ставки по федеральным фондам достиг 5,25-5,5 %. Инфляция продолжала снижаться. Однако, несмотря на ужесточение условий кредитования, темпы роста экономики были незначительными, а рынок труда оставался напряженным. Фондовый рынок также забыл о проблемах марта и вернулся к активному росту.
Поскольку инфляция неуклонно снижается, а экономика США продолжает расти, ФРС добилась "идеальной дезинфляции". Однако многие отмечают, что достижения ФРС преувеличены и что сочетание дезинфляции и низкого уровня безработицы объясняется в основном благоприятными внешними условиями.
Например, экономисты Федерального резервного банка Сан-Франциско утверждают, что главной причиной "идеальной дезинфляции" является особая ситуация на рынке труда США. При низком уровне безработицы и большом количестве вакансий работодатели не могут заполнить все вакансии и вынуждены повышать заработную плату или увеличивать цены. И наоборот, падение спроса из-за роста процентных ставок вынуждает компании сокращать цены и количество вакансий, но практически не влияет на уровень безработицы, поскольку большинство незаполненных рабочих мест уходят с рынка.
Альтернативное объяснение - влияние благоприятных факторов со стороны предложения. Как показывает индекс напряженности глобальных цепочек поставок, рассчитываемый Федеральным резервным банком Нью-Йорка, ситуация с логистикой в 2023 году значительно улучшилась: такие проблемы, как перегруженность портов, задержки с поставками и нехватка портовых и складских работников из-за пандемии, остались в прошлом. Это способствовало как росту экономики США, так и снижению общего уровня цен.
Август-ноябрь: инфляционный "отвлекающий маневр"
Цикл повышения процентных ставок завершился в июле 2023 года: Федеральный комитет по открытым рынкам (FOMC) оставил коридор ставок по федеральным фондам без изменений на своих заседаниях в сентябре и ноябре.
Годовая инфляция продолжила снижаться, хотя и не так сильно, как в предыдущие месяцы. Тем не менее, руководство ФРС продолжает внимательно следить за ситуацией и подчеркивает свою готовность дополнительно повысить процентные ставки в случае неожиданного роста цен. В своем выступлении на ежегодном собрании МВФ в ноябре председатель ФРС Пауэлл обратил внимание на оценку благоприятной макроэкономической статистики последних месяцев, отметив, что ранее инфляция демонстрировала "отвлекающую стратегию".
Что будет дальше
В 2023 году ФРС удалось значительно снизить инфляцию и сохранить устойчивые темпы экономического роста. Однако борьба с инфляцией еще далека от завершения, и в будущем внешние факторы могут оказаться не столь благоприятными для экономики США, как в этом году.
Рынок труда постепенно охлаждается, а уровень безработицы постепенно начинает расти. Стоимость потребительских кредитов, ипотеки и корпоративного кредитования существенно выросла, в то же время условия кредитования значительно ужесточились. Все это сдерживает экономический рост: по прогнозам ФРС, реальный рост ВВП США в 2024 году составит всего 1,5 %.
В то же время экономисты ФРС указывают на риски со стороны финансовой системы. Фондовый рынок остается переоцененным: соотношение цены и прибыли компаний, входящих в индекс S&P 500, находится на исторически высоких уровнях. Цены на жилье остаются на высоком уровне, несмотря на значительный рост ипотечных кредитов, который начнется в 2023 году. Высокая задолженность в корпоративном секторе и секторе домашних хозяйств также остается постоянной проблемой: хотя вероятность финансового кризиса, подобного кризису 2008 года, остается низкой, коррекция фондового рынка или рынка жилья может еще больше замедлить экономический рост в США.
