В прошлом месяце председатель Федеральной резервной системы Джером Пауэлл в многочасовом выступлении в Конгрессе признал, что центральный банк был ошеломлен последствиями сокращения своего баланса четыре года назад.
В то время как Пауэлл заверил законодателей, что ФРС стремится избежать повторения 2019 года, когда рынок РЕПО, ключевая часть финансовой сантехники США, схватили Экономисты и стратеги Уолл-стрит предупреждают, что количественное ужесточение остается сложным и трудно предсказуемым. Известный как QT, он включает в себя погашение облигаций ФРС без замены, высасывая денежные средства из финансовой системы.
В ближайшие месяцы будет ощущаться вся тяжесть текущей программы QT ФРС. То, как она будет развиваться, и то, как ФРС справится с этим процессом, может сформировать ее политическую свободу действий, чтобы продолжать использовать свой баланс в качестве ключевого инструмента в будущем, на фоне беспокойства республиканцев, которое было продемонстрировано на слушаниях Пауэлла 21-22 июня.
«Мы не ожидали, что это произойдет», — признал Пауэлл в Комитете по финансовым услугам Палаты представителей 21 июня, ссылаясь на внезапные проблемы, возникшие в 2019 году и вынудившие центральный банк стремянка Не хотела. Преимущество сейчас в том, что «у нас есть опыт», сказал он.
В настоящее время ФРС сокращает свои запасы облигаций примерно на 1 триллион долларов в год, что намного быстрее, чем в 2019 году, но с гораздо большей базы. Пауэлл сказал законодателям, что он «очень хорошо осознает» важность того, чтобы не просто раздувать баланс во время каждого цикла смягчения и увеличивать его.
Пока Пауэлл и участники рынка сходятся во мнении, что все идет гладко. В ФРС по-прежнему хранятся банковские резервы на сумму более 3,2 триллиона долларов, и нет никаких признаков того, что этот показатель ликвидности сократился до уровня, который вызовет проблемы на денежных рынках, как это произошло в 2019 году. По оценкам аналитиков, банковской системе для бесперебойного функционирования требуется не менее 2,5 триллионов долларов.
«Вы не хотите, чтобы вы, как мы это сделали несколько лет назад, внезапно обнаружили, что резервов не хватает», — сказал Пауэлл в прошлом месяце. На этот раз цель состоит в том, чтобы замедлить QT в какой-то момент, прекратив сток портфеля облигаций, когда резервы все еще «в изобилии», с дополнительным буфером, «чтобы мы случайно не столкнулись с дефицитом резервов».
Одна из причин, по которой дела идут хорошо, заключается в том, что есть еще одна Большой элемент ликвидности на балансе ФРС — механизм обратного РЕПО. Фонды денежного рынка, известные как РРЦ, использовали его для хранения наличных денег. И этот счет составляет более 1,8 триллиона долларов.
Полное воздействие
Другая причина заключается в том, что общий баланс ФРС сократился лишь на часть от суммы, которую он увеличил во время пандемии. ФРС Вливания ликвидности В течение весны — чтобы помочь решить проблемы региональных банков — расширил баланс. Казначейство также ограничивало продажу векселей, которые лишают ликвидности, в то время как оно было ограничено противостоянием с лимитом долга.
Предпочтения Пауэлла
РРЦ может сократиться «резко» без «особенно важных макроэкономических эффектов», пояснил Пауэлл в прошлом месяце. И он сказал сенатской комиссии, что «это то, что мы надеялись увидеть, а не выводить резервы из системы».
Поскольку Казначейство находится в процессе наращивания собственного денежного резерва на целых 1 триллион долларов, участники рынка будут внимательно следить за тем, что истощается по мере того, как это будет происходить.
По оценкам стратегов Bank of America Corp. во главе с Марком Кабаной, 90% эмиссии казначейства будет финансироваться за счет РРЦ, поскольку фонды денежного рынка переходят от этого механизма ФРС к инвестированию в более высокодоходные казначейские векселя.
Сомнения других
Анализ RBC Capital Markets показывает, что до сих пор около 60% продаж казначейских облигаций приходится на утечку РРЦ. Даже этот темп быстрее, чем ожидали Блейк Гвинн и Исаак Брук, и эти стратеги видят, что ставка снизится до 45-50%. По их словам, если домохозяйства и компании продолжат вкладывать наличные деньги в фонды денежного рынка, это может привести к тому, что им по-прежнему придется хранить большие суммы в РРЦ, что замедлит его отклонять.
Геннадий Голдберг, глава отдела стратегии ставок в США в TD Securities Inc., сказал, что неясно, как будут финансироваться продажи казначейских векселей. А это, в свою очередь, оставляет влияние QT ФРС под вопрос.
«Сказать, что все в порядке, — это все равно, что объявить игру после первой четверти», — сказал он. «В прошлый раз ФРС уперлась в стену на скорости 60 миль в час, поскольку они не ожидали, что там будет дефицит резервов, и теперь риск снова заслуживает внимания».
Есть и другие потенциальные проблемы. Дина Маркиони, директор по денежным рынкам ФРБ Нью-Йорка, заявила на симпозиуме в прошлом месяце, что сотрудники следят за тем, чтобы фонды денежного рынка начали покупать активы с более длительным сроком погашения - то, что они могут сделать, чтобы зафиксировать доходность на более длительный срок, поскольку ФРС приближается к концу повышения процентных ставок.
Доступные инструменты
Это может оказать повышательное давление на очень краткосрочные ставки, отправив их выше целевой ставки ФРС, указал Маркиони.
У центрального банка есть инструменты политики, которые он может использовать для решения проблем, в том числе механизм постоянного репо, который предлагает денежные средства овернайт в обмен на ценные бумаги, и недавно созданная Программа срочного финансирования банков.
«Сценарий риска заключается в том, что они делают слишком много, слишком быстро, а затем нарушают поток кредитов в экономику настолько, что это приводит к рецессии», — сказал Сет Карпентер, бывший чиновник Казначейства, который в настоящее время является главным экономистом Morgan Stanley. Но «это совсем не наш базовый сценарий», добавил он, ожидая, что QT продлится до следующего года.
Тем не менее, даже сотрудники ФРС - как показано в протокол На последнем заседании по вопросам политики в прошлом месяце с «неопределенностью» рассматривались их ожидания того, что банковские резервы останутся «обильными» к концу года.
«Самое большое неизвестное на данный момент — это самый низкий комфортный уровень резервов в финансовой системе», — сказал Голдберг из TD. «Мы просто не знаем».
